碳市场的流动性去哪儿了

　　根据水晶碳投此前分析报告，截至4月18日，六个开市试点二级市场总成交量为245.8万吨，一级市场总成交量1123万吨。二级市场处于明显的弱势，流动性匮乏成为常态。那么一级市场的配额发放宽松或者偏紧，哪种方式更有利于二级市场产生流动性?

　　不妨以货币为例。经济学常识告诉我们：宽松的货币环境有助于创造流动性。哈耶克先提出“货币如水”的性质，周其仁则认为“货币如蜜”，即货币投放市场上之后会像蜂蜜一样粘滞在某些位置变成包，然后再慢慢变平。过量的货币以不同的速度在不同类型的资产中游走，改变其相对价格。

　　如果与货币特性类比的话，我愿意说“排放权如胶”。通过我们对不同省份的企业调研发现，大部分控排企业都是风险厌恶型的，即排放权进入到这些企业之后，会作为类似许可证或原材料的东西留存起来，用于对冲未来生产经营的风险。风险厌恶型企业的特点是即使政府发放多余的配额，也会被他们作为风险裕量存起来。排放权到了这些企业里如同进了无底洞，牢牢黏住，很难再回到市场上去。

　　而风险厌恶是由很多原因决定的，比如市场参与风险确实太高了，企业灵活性不足，对企业的实际影响有限等等。这一切都可以归结为：企业对碳市场是风险厌恶的!

　　所以市场的流动性去哪儿了?简言之，都被企业用来对冲风险去了!

　　这会导致一个令人悲哀的论断：流动性的代价是牺牲碳价格。为了流动性要多发配额，而多发的配额又会导致市场价格下跌，如此往复，碳市场似乎是无解的，陷入到悖论之中。这跟货币投放存在根本不同，所以也就不能照搬货币政策那套方法。要治病就得从基因上入手。

　　第一个办法是制造一个有利于流动性的预期。如果市场一致认为配额偏松或者偏紧，这样的市场是不会有流动性的，只会带来有价无市的局面。流动性是基于对供求关系的多样性判断，本质上是供求关系的随机变化，而对这种随机性的判断则称为预期。如果供求关系一直处于僵化的结构中，也就不会产生流动性。

　　目前各个试点普遍问题是没有建立真正强大、稳健的长期预期。一个好的长期预期应该告诉企业：采取减排行动要比购买排放权成本更低。由于没有这样的预期，企业不但没有积极进行减排，反而试图游说政府，用延长排放权使用期限的方式对冲未来风险，以获得一劳永逸的效果，而不是出售排放权融资开展减排活动。当然，这很大程度上在于全国碳市场的不确定性，试点市场对此采取了回避的方式，但我认为完全可以制定一些政策营造更好的市场预期，让企业做更长远的打算。

　　第二个办法是适度增发配额。增发不是简单的过度发放，要考虑发放的方式和数量。增发配额的目的是让配额进入到那些愿意交易的主体中，提高市场流动性。湖北允许投资者参与拍卖就是一种可行的方式，即通过放开一级市场来促进二级市场的流动性。但增发的免费配额必须要付出一定的非货币代价。

　　与增发配额相对的是回收配额，回收配额的目的是抬升价格，这必须要通过二级市场操作，可能破坏二级市场的运行，需要十分谨慎的考虑。在未来一段时间里，各个试点可以考虑通过一级市场来增发少量配额，间接刺激二级市场的流动性。在市场建设初期，探索不同的调控方式要比实际效果更重要。

　　第三个办法是建立配额的持有成本。企业将免费配额当成生产原材料看待，却没有任何库存成本，也不必承受通胀税，还可以升值，除了变现能力差点之外，这简直是世界上最物美价廉的资产之一。企业当然希望持续持有!

免费分配扭曲了配额价值，必须要让持有免费配