券商探路IPO老股转让 聚焦三种主流模式

　　83家已过会项目目前正在紧锣密鼓地推进上市计划。作为本次新股发行新政的一项重要配套措施，老股转让成为市场关注焦点。据上证报记者了解，持股在36个月以上的股东首次公开发行时转让股份的意愿不强。目前看来，控股股东转让、同比例减持以及PE股东提前退出是存量发行方案中采用最多的三种模式。

　　同比例减持

　　“监管层要求近期上报新股发行计划方案中需介绍老股转让方案。因为一旦询价出现大幅超募，发行人要么降低发行价格，要么在减少新股发行数量的同时，增加老股转让股份。”某资深投行人士表示，现在大盘表现平平，并非发行的最佳时机，所在团队保荐的项目资质优秀，未来业绩增长可期，因而股东都不太愿意现在出让股份。初步沟通下来，还是采用同比例减持。

　　目前看来，同比例减持的采用度最高。北京一大型上市券商资深投行人士介绍，同比例减持的原则是持股时间超过36个月的股东“雨露均沾”，即按原有的持股比例进行份额划分。

　　在他们看来，这一方案是多方利益博弈妥协的最佳结果。“等比例减持，都不吃亏还拿了钱。”金融人士“人人都爱小熊”微博评论道。

　　创业板已过会项目东方通便是采用上述方案。东方通的第二大股东，上市公司东华软件(31.08, 0.45, 1.47%)昨日发布公告称，东方通拟采用的存量发行方式是，东华软件与其他股东按发行前持股比例公开发售部分股份，并承担该等股份发售对应的承销费用。

　　控股股东转让

　　控制股东出让股份同样不失为解决之道。

　　据悉，部分拟上市项目实际控制人的持股比例较高，达到60%以上，在首次公开发行时转让存量股份，适当降低控股比例，一方面缓解超募，另一方面大股东也可通过部分套现达到改善生活等目的。此外，在未来系统风险爆发、股价低估时，控股股东还可以通过定向增发、增持等形式拿回减持股份。

　　“倚重控股股东转让股份仍需满足减持后实际控制人不发生变更的上市条件。此外，中国企业的老板们非常看重控股权，希望能够对公司有很强的控制力，第一级要求是51%以上绝对控股，其次是30%相对控股。因此，这一方案也只适用于控股股东持股比例高的拟上市公司。”沪上一中型券商保代说。

　　PE退出

　　相比而言，私募股权投资基金(PE)的态度分歧显著。一位不愿具名的PE人士表示，旗下基金即将到期，但有限合伙人不愿意再将产品延期两年，且初始投资成本也不高，出于资金回笼的目的，有望“尝鲜”新政。

　　国信证券投行执行总经理认为，一些创业板的项目所属板块的估值较高，按行业平均市盈率计算，PE的收益已非常优厚。并且，在过去几年里，PE也享受到企业的高增长，再加上“3+2”锁定期大限将至，自然愿意成为老股转让方。

　　然而，并非所有PE对老股转让持欢迎态度，预估的发行价格不高是主要原因。

　　“像煤炭等周期品种，PE通常不会考虑在行业低谷期出售。”一位投行人士举例说，近两年煤炭板块整体市盈率普遍低下，中国神华(16.38, -0.11, -0.67%)的市盈率不到7.5倍，而2007年时其发行市盈率高达44.76倍。现时让PE转让老股，估计比较困难。

　　事实上，具备老股转让资格的股东一般包括以下几种：公司控股股东、董监高、核心技术层以及其他各类VC/PE等战略投资者，企业法人等。根据相关规定，只要发起人股东满足36个月的年限要求，便具备老股转让的基本要求。

上述国信证券人士表示，老股转让是一个市场化的行为，法律并没有规定谁来转让，只要符合要求即可。已作好未来计划、