华泰长城2014宏观投资报告：保增长带来投资机会

增长。

　　如果不保增长，政府对经济下滑的容忍底线又下移了。不保增长意味着刚性兑付的风险溢价要释放，风险溢价要释放短期对大蓝筹，银行、地产的估值也存在负面的压力。所以，现在如果要切换过去，只有一种条件，就是怎么在保增长的情况下让利率下来。如果能够实现这样一个状态，大家马上就可以买，大盘也可以马上涨起来。但这样的条件是一个悖论，是一个矛盾的结论。所以，短期内即便小股票风险在释放，也不意味着大股票马上就能涨起来，指数马上就有一个明朗的、趋势性的波段，这一点我们还是比较谨慎的。

　　8、如果利率中枢发生下移，政府在经济方面和挤泡沫方面可能有更大胆的举措，去杠杆开始加快，真正有实质性的内容出来。我的看法是传统的蓝筹后面有很大的机会，有力度很大的波段产生，这一点我们深信不疑。策略所讲到的所谓的先破后立，我认为这个逻辑是存在的。从这个角度来看，目前A股中的银行地产低估值所处的状态，某种程度上可以看成一种利率债，现在市场所存在

　　的状态和利率债存在的状态某种程度上讲是完全一样的，就是一个非常纠结的状态，欲罢还休，犹犹豫豫，上下都不合适的状态。但如果这个平衡状态打破，我认为他们存在很大的机会。现在的银行地产和中国的利率债来讲，他们两个的机会是完全同步的。

　　9、对大股票来说，未来驱动股价的两个因素，第一个是利率，第二个更重要、更根本的驱动因素是存量经济的调整。为什么讲存量经济的调整是最根本的因素呢?因为只有通过存量经济的调整，才能给中国带来未来利率中枢下行趋势的形成，而利率中枢下行趋势的形成又是资本市场发生价值重估的基础性条件的变化。所以，根本来讲我认为最大的因素实际上是存量经济的调整，从政策角度讲应该是存量经济的调整。这方面需要有更多的信息来确认政府在存量经济调整方面的一些方向，比如说供给端的收缩，也就是所谓的过剩产能的清洗。

　　政府是不是有勇气，让地方政府、银行允许让一部分地方企业关掉，现在地方政府和银行都不愿意让地方企业破产，没有这样的端倪。

　　第二，债务重组，现在很多市场上借钱的人其实是借新还旧，是存量债务的存续，并不是有很强新增的、扩张的冲动。这部分人、这部分融资需求能否给另外一条债务重组、资产清算之路，从现有的融资市场退出来。这一点对利率下行是非常关键的因素，如果这一部分人不从融资市场退出的话，利率下来是非常困难的。

　　第三，国有企业的改革进展更多一些，特别是央企层面走得更快一些，上周出来的中信、中铝、最开始是中石化[微博]，央企的层面现在比地方层面更快一些。国企改革包括混合所有制、私有化的方向，这是资本市场，特别是存量这块的。所谓的存量经济某种程度上映射的就是传统蓝筹，股价的刺激因素可能要从这个方向产生。

第四，金融救助，银行要靠自身和市场化的力量实现转型，从一个被动负债的模式转向主动资产管理的模式，这是非常困难，而且时间非常长的，不经历风雨看不到彩虹，一定要经过一个痛苦的历练。为什么银行股便宜，股票的估值便宜，某种程度上就是说中国银行(2.59, 0.00, 0.00%)股、金融估值便宜，其他股票未见得。为什么它起不来?就是市场跟传统经营模式对等估值。市场看到边际上传统的经营模式，从目前利率市场化的趋势下，边际上都是负的，这样的情况下估值很难提升。如果银行自己不转型，股价要受到刺激只能来自于外生力量，这就是政府的关注，政府通过金融救助能够帮银行减轻潜在坏账的压力，减轻负债端成本上升的压力，这