华泰长城2014宏观投资报告：保增长带来投资机会

择策略的时候选错了，这样的事情在最近两年频繁发生。比如去年，对债券市场上非常有经验的投资者来说是一场噩梦，跳得早的

　　9月份进去了，跳得晚的10、11月份陆续都进去了。因为这个市场我非常熟，有很多市场大佬都是我的朋友，有很多人在去年受伤很严重。因为看对了，都认为中国经济基本面不行，再刺激经济还是往下走，但为什么市场反过来，利率和经济的关系走向是背离的，很多人没有想明白，所以看对了，做错了，这样的事情发生了。

　　包括做商品的也是一样，去年做商品也是不好做的，因为我在期货界也有很多大佬朋友。特别是去年做商品的，应该说去年的利润都不是特别好，原因也是库存周期波动规律发生了变化。

　　做股票的也是一样，像过去我们讲做股票如果在债务周期没有发生变化的时候，股票所谓的“美林时钟轮动”是一个比较见效的方式。大家根据库存加价格波动的关系来研判库存周期四个短期阶段的波动，来制定相应大类配置策略和调整。最近两年看这样做的策略不灵了，凡是以库存加价格做策略的这部分市场分析师这两年都是输家，而且每一次输得越来越快、越来越长，反而不看宏观走势、不看盈利走势，以主题轮动、比较灵活、自下而上深挖主题、高弹性的策略师成为了市场的优胜者，最近两年这种情况非常明显。

　　这些情况说明数据关系发生了变化。我总结了一下，大概三大数据关系产生了很明显的变化。

　　1、库存周期波动规律被改变

　　在债务很高，债务周期顶部的情况下，去库存的过程被延长，变得绵绵无期。从2012年开始进入一个去库存的轨道以后趋势从来没有回来过，很多人讲去库存过程已经结束，进入了一个被动补库的过程，然后进入主动补库过程，把经济带来扩张，我们一次次等，但一次次的预测都没有实现，整个经济周期长期运行在去库存的通道中。尽管这个政策时不长还出现很激烈的抵抗，有时候抵抗非常大，比如温总理临走之前6月份的时候把中南六省叫过来开会，定出稳增长，这变成十八大之前最重要的政策目标，中国开始第二轮的猛加杠杆，这一轮杠杆加得非常快。但加杠杆的效果没有带来任何经济效果，除了经济增速稍微有一点起伏的波动，有一点企稳;但从产成品库存来看基本麻木不仁，没有反应;原料库存有一些波动，但也非常的疲弱，它的力度不可能把经济带入一个主动补库的扩张阶段。原料库存的产业背景是产能过剩，政府给一些需求，价格稍微有一点反应，潜在的睡眠产能就会喷涌而出开始苏醒，很快就把刚刚起来的价格上升的势头压回去，所以，原料库存根本走不出一个完整补库的阶段。所以，这两年做商品和做股票的投资者为什么不顺?为什么会失败?做商品的市场交易者为什么最近两年发现赚钱越来越难，其中就有库存的波动规律的变化。

　　2、货币与经济的关系发生明显变化

　　中国过去资金链紧张的时候，货币和经济的状态为货币供给不能满足经济增长所需要和所产生的货币需求，就是广义货币增速比

　　名义经济增速要低的时候，这时候利率会上涨，资金面会紧张。但去年下半年出现的这种情况完全打破了这种格局，广义货币的供给速度比名义经济增长的速度要快

5个百分点，社会融资的增长速度比名义经济增长的速度要快8-9个百分点。所以人民银行[微博]一直不承认，他们认为总量货币是够的，从历史规律来讲现在不缺钱，但为什么总量高企的情况下，经济主体都感觉缺钱，借贷成本中枢明显进入一个上升通道。这个原因因为时间关系我不展开了，我就给大家讲货币关系中关于这个现象的唯一解释是货币流通速度快速下降